本文将对希腊字母在中性对冲上的运用做进一步探讨。一般而言，对冲策略较多运用于期权做市商来进行现货或期货与期权之间的中性对冲。何谓“中性”，即希腊字母的值为0时，我们可以称之为中性。市场上运用最多的便是Delta中性对冲。回顾一下，Delta是用来衡量标的价格与期权价格之间的关系。以50ETF为例，它衡量50ETF现货价格与50ETF期权价格之间的比例关系。Delta对冲是指投资者在持有期权头寸时，增加或减少标的资产的头寸，从而将整个组合的Delta值近似为0。其主要作用是用来规避方向性风险，也就是说想避免标的资产（50ETF现货）对期权价值（50ETF期权）的影响。除此之外，Delta对冲还可以在一定程度上赚取波动率价差上的利润。

可是，有了Delta对冲，并非就能高枕无忧。在变幻莫测的期权市场上，随时可能因为股价的后续变化，造成Delta对冲有偏差。因此，许多投资者会利用另一希腊字母Gamma进行组合再调整。我们知道，Gamma就是Delta值的变化与标的资产价格之间的比例关系。Gamma对冲则是通过引入另一期权合约或期权组合来降低Gamma值，从而减少对Delta的对冲调整。如果将Delta与Gamma值相结合进行中性对冲，我们称此对冲为“Delta—Gamma中性对冲”。此对冲策略主要是由于期权的Delta值会随标的资产的价格发生变化，如果投资者在不断调整持仓组合的头寸进行对冲时，同时考虑Gamma值的因素，这样便可减少对冲时发生的误差。那么具体如何对冲呢？我们以50ETF期权为例，假设小明做空了20张50ETF认购期权合约，此时，市场上有认沽期权合约以及上证50ETF现货可供交易。各合约的Delta值、Gamma值在下方公式中显示。我们先假设交易认沽期权的数量为X，交易上证50ETF现货的数量为Y。因为需要进行中性对冲，即保持Delta值与Gamma值同时为0。我们可以得到一个二元一次方程组。

Delta=0时，0.8×（-20）×10000-0.6×X×10000+Y=0；

Gamma=0时，0.4×（-20）×10000+0.2×X×10000=0；

解方程组得，小明需要同时买入40张认沽期权合约以及400000份上证50ETF才能构建Delta-Gamma中性组合。

但是如果Delta-Gamma中性组合的价值仍会受到隐含波动率的影响，那么投资者可再考虑将另一希腊字母Vega保持中性，从而规避波动率的变化对整个资产组合的影响。具体对冲方式可再以50ETF为例，小明这次持有20张认购期权合约A，而市场上目前只有认购期权合约B及认沽期权合约C及上证50ETF可供交易。各合约的希腊字母如下方公式所示。我们先假设交易认购期权合约B的数量为X、认沽期权合约C的数量为Y、上证50ETF现货的数量为Z。因为需要进行中性对冲，即保持Delta值、Gamma值、Vega值同时为0。我们可以得到一个三元一次方程组。

Delta=0时，0.3×20×10000+0.4×X×10000-0.6×Y×10000+Z=0；

Gamma=0时， 0.1×20×10000+0.15×X×10000+0.75×Y×10000=0；

Vega=0时， 0.2×20×10000+0.15×X×10000+0.22×Y×10000=0；

解方程组得，小明需要同时卖出约40张认购期权合约B、买入4张认沽期权合约C以及92000份上证50ETF才能构建Delta—Gamma—Vega中性组合。

当然上述两个例子仅仅是抛砖引玉，我们可以构建出许多希腊字母中性的策略组合。不同的策略组合可以保证我们在赚取不同希腊字母收益的同时，不受其他希腊字母变化的干扰。投资者可以根据自己的风险偏好构建自己的交易策略，赚取自己想要获得的那部分收益，期权交易的乐趣也在于此。（原文来自：海通期货期权部严行天）