期权尚未面世之前，仿佛有道无形的屏障，横亘在其与期货市场之间。屏障的这一面，受困于经纪业务下滑和资管业务绩效不佳的期货界人士焦急地按着门铃，期盼期权市场尽快打开大门，赢得新一座大山的好风景；屏障的另一面，推进期权市场建设和推广的智囊团忙碌地进行着最后的准备和调试，企图将问题扼杀于胎腹之中，迎接一个新的期权盛世的到来。

　　眼下已是9月下旬，ETF期权上市时间仍未披露。不过中国证券报记者从业内人士处获悉，ETF期权的审批工作已经取得重大进展，不排除年内上市可能。而伴随着实战演习的推进，围绕投资者教育、做市商选择和风险管控等相关难题涌现出三大悖论：一是投资者教育的重点是机构还是散户，该不该忽视个体投资者；二是中介机构是盲目争当做市商，还是专注于服务客户，做好渠道服务、风险管理服务等；三是期权市场的风险管控，是设定高门槛严格控制参与者，还是应低门槛扩大流动性，同时加大中后台风控体系建设。

　　悖论一：机构还是散户 教育重点在哪里

　　“投资者教育，教育，再教育。”作为发展期权品种、开拓期权市场的重要基石和前提保障，投资者教育无疑是首当其冲要做的事情。

　　今年以来，各家交易所、期货公司等市场主体都投入了大量的时间和精力进行投资者教育。然而，业内人士发现，在“资管”大旗的号召下，目前期权培训主要以机构投资者和产业客户为主。在国内仍然以散户为主的服务体系下，究竟该走高大上的“贵族”路线还是该走低端的“平民”路线，成为业内遭遇的最大悖论。

　　“我现在比较困惑的一点是，在推广期权培训的时候，发现国内期货市场正在‘去散户化’，这令人忧心的一种表现形式是每个人都在做产品。”银河期货副总经理吴建华告诉中国证券报记者，现在国内前几大期货公司在做期权培训时都遇到障碍：一方面，随着资管时代来临，一些公司更重视机构客户和产业客户的挖掘，相对忽视散户这一群体；另一方面，相对于个体投资者教育，机构客户显然更容易培训，卖资管产品也更容易一些，导致进一步忽视了对散户的培育。

　　而作为一种风险管理工具，期权在欧美日韩等国成功的重要原因即通过积极开展有效的投资者教育工作，消除投资者对期权投资的认识偏见。以韩国期权市场为例，在期权上市之前其散户也占了较大比重，但是韩国KOSPI200指数期权上市之后，成交非常活跃，成交量连续八年全球第一，其成功的重要因素是韩国证券交易所在投资者教育方面做了大量工作。

　　从中国金融市场的现状来看，国内投资者结构中散户占比仍然居高不下。相关数据显示，目前期货市场97%的投资者是散户。对他们来说，期权是一种相对陌生的交易工具。优化投资者结构，与中国的散户共同发展，投资者教育工作将是重中之重。

　　“流动性最重要的供应者是散户，是那些用少量的钱做买方的个体投资者。但我们发现原来所谓的中介机构没有人特别在乎散户，如果他翻开自己的财务报表，散户才是他最主要的利润来源，身为服务业，你不提供你最大的衣食父母服务，这是目前各期货公司普遍面临的问题。”吴建华说。

　　业内人士的担忧在于，如果不重视对散户的培育，期权的主要客户从哪里来？流动性由谁贡献？如果不做好个体投资者的教育，期货公司如何借助期权重塑行业地位？“如果参与的客户较少，成交量会很低迷，所以证券公司、期货公司在前期的培训以及推广就尤为重要。”华联期货研究员殷双建说。

　　还有一种观点认为，如果将期权捆绑进资管产品中，该产品被包装成投资者并不了解的东西，那些不应该参与进来的人也被包装进来，甚至可能重演银行理财产品或基金产品出现过的信任危机。“期权是最容易被接受、最容易被推广的一种工具，但如果没有人去做好投资者教育，他也有可能会变成一只巨兽倒咬你一口。”一位业内人士如是说。

　　不过，宝城期货金融研究所所长助理程小勇指出，对于散户教育问题，应一分为二地看：首先，期权的专业性和复杂性超过期货、股票等基础金融产品，因此未来参与期权的还是以机构投资者为主，散户短期很难成为市场的主流交易主体。因此，先培育机构客户，后再对散户进行培训是当前市场的最合理选择。其次，台湾和香港散户投资者是市场主体，这和港台本身人口比重小、投资者普遍较成熟有关。而在欧美发达经济体，从事期权业务的一般都是机构投资者或产业客户，散户参与期权主要是通过经纪商或其他金融机构参与，一般不直接参与。因此，中国期权市场未来可能向欧美市场靠拢。

　　悖论二：人人争当做市商 谁才最合适

　　引入做市商制度被视作为期权市场提供流动性的一汪“活水”，做市商这一角色也被视为“市场明星”受到国内外各大机构的追捧。

　　诚然，交易所对做市商的严格要求突显出做市商本身的强大实力，不过在高门槛和高义务的限制下，做市商本身面临的持仓风险、资金风险、运营风险等一系列风险也无法被忽视，是否有必要人人争当做市商，成为期权市场的又一个悖论。

　　“听说做市商是最高大上的，只要稍微上台阶一点的客户或机构都说我们要做做市商，请给我们做市商的培训。其实，做市商就几个名额而已，是要给期货公司或证券公司自营用的，他赚的是搬运工的钱，有高度的义务和责任，一点都不让人兴奋，你要当做市商干嘛？”一位不愿具名的业内人士告诉记者。

　　在中金所的做市商制度设计中，做市商主体包括证券公司自营、期货公司风险子公司以及一般法人。对做市商资格的设计，分为一级做市商和二级做市商，一级做市商注册资本不少于人民币2亿元，二级做市商注册资本不少于人民币1亿元，且一级做市商必须要有连续报价和回应询价，二级做市商只需要回应询价。

　　中金所期权小组负责人王琦日前在中国及全球期权市场创新发展论坛上介绍，中金所做市商制度核心就是订单驱动市场，做市商只是在里面充当一个普通投资者的订单优先级别，做市商没有任何在成交方面的特权和优势。与此同时，中金所对做市商有严格的权利跟义务的协议，具体规定了做市商的报价义务，可能享受到的优惠权利等。

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