刘宏：经历20年市场折磨后的一些感悟
一、关于市场
对冲基金经理在市场中承担什么角色？如果市场没有缺陷，那么你支付一份的风险，收获一份收益。但是如果市场存在缺陷，就意味着，你支付一份风险，可能会收获五份收益。在这样的市场环境下，竞争会很激烈，因为大家都在谋求收益。大家在同一市场缺陷点上进行竞争，这样一段时间过后，缺陷点就会被逐渐完善。接着，基金经理们又会去寻找下一个市场效率有缺陷的地方，开发新的策略，接着再产生大量竞争，缺陷再被弥合……这样一次又一次的缺陷弥合过程中，对冲基金经理其实也承担了“市场效率捍卫者”的角色，让市场缺陷逐步消失、让金融市场资本配置更有效率，进而使得实体经济运行更有效率。
作为一个基金经理，要对市场的本质和核心有清醒的认识。作为基金经理，你的职业就是要去寻找市场缺陷，然后在缺陷中开发策略、获取盈利。作为基金经理，不仅要有意识地去不断寻找新的市场缺陷，而且还必须要有足够的能力、足够的经验，才能长期在市场上生存。而从另外一个角度来说，无论你发现了什么样的市场缺陷，它总有被弥补的一天，这也意味着你的策略最终总会失效。如果任何一个人说他的策略未来二十年甚至永远都会有效，那么这个人一定是骗子。
二、关于政策
最近市场上发生的大波动，很多都和政策、制度相关。政策的演变，对对冲基金的影响究竟有多大？一方面是有利的影响，当政策的变动在搅动市场时，这样的扰动大概率会增加波动率，在这样的情况下，做多波动率的产品和策略就会大大受益。
而另一方面，它也有不好的地方，太强的干预会影响到很多模式的有效性。我们平时是基于统计做交易，统计交易是什么概念呢：你没法追求每笔交易都赚钱，也没法追求每天都赚钱。交易中最好的状态是，做一千笔交易，可能六百笔是赔钱的，但赚钱的交易赚得多、赔钱的交易赔的少，一千笔交易做下来，以统计的眼光来看，整体是赚钱的。这种“统计交易”，就是你通过大量的试错，大量的Backtest，发现市场中的某种能够赚钱的行为模式，这种模式带有统计的显著性。但如果有太强的人为干预，原有的模型就可能会失效。
另外，从制度角度来看，涨跌停板是个比较糟糕的制度。当价格涨到一定程度后，本来它还能涨，跌的时候也一样，本来市场还能继续下跌，但通过涨跌停板让价格变动硬生生的停住，这对市场效率是极大的影响。我们经常讲市场效率的话题，但其实我们的制度设计本身也存在很多缺陷。
三、关于投研
在现在的市场情况下，经典的Alpha策略很难做，因为经典的Alpha策略是现货持仓同时对冲期货，但眼下股指期货这么大幅度的贴水，这个贴水意味着你把钱直接扔掉、确定性的扔掉了，因为到了合约到期日那天会按照现货价格来结算。这种境况下，Alpha策略会受到很大的冲击。
在策略研发过程中，我们常常提到的两个词，一个是趋势，一个是波动率。说到波动率对趋势跟踪策略的影响，我们可以通过一个有趣的实验来说明。之前我们写过程序，让程序来自动发生行情，比如，在同一个波动率状况下，让程序描绘出一万种随机行情。市场行情变化一万次，我们对这一万遍的行情都加上一个趋势跟踪策略，再把这个一万个趋势跟踪策略来做一下平均。
这样实验下来，获得的最终的结果发现，一个趋势跟踪策略在不同的波动率之下的表现，取决于波动率的“临界点”。只要波动率大于这个点，这一套趋势策略就能赚钱，但如果小于这个临界点，任你怎么折腾，就是赚不到钱。这样的研究说明一个问题，当你做趋势跟踪策略的时候，波动率是个必须研究的问题。用程序来模拟行情这样的研究方法，对于我们做量化、研究市场非常有用，你可以利用程序去模拟无市场境况，不用依靠市场数据，可以脱离市场去提取数据。
四、关于创新
作为一个金融领域的创业者，我卖过两次公司。94年的时候，成立了新德利公司，最早推出的F10功能，在1999年的时候，出价四千万卖了这家公司。此后，一直到2003年创立博弘投资、2014年创立好菜鸟投资，整个创业过程中，最大的感悟是：创新，只是为了不落后。
在策略方面，我们最近也做了一些新的尝试，比如：在融资融券的市场中，以量化手段形成“自主养券”。过去，一个投资者要想做融券操作，必须通过券商平台获取融券资源，而融券资源很多时候又极难拿到。有没有什么办法，通过自主养券的方式，让投资人能够不依赖于券商两融业务的融券资源，并且可以通过融券卖空的交易实现下跌过程中的获利？在这种思路下，我们开发了第三代交易策略，来做一些创新。所谓的自主养券，简单而言就是提前购买一篮子股票作为闲置资源，当其他的投资策略需要融券资源的时候，就可以利用闲置的股票资源作为融券卖出。这个想法的实施过程中，我们跨过很多难关，最终经过长时间回测，才推出新的产品。
自主养券的风险主要有两种：第一是基差风险，通常情况下，投资者按照期现套利的逻辑来管理养券组合的基差波动风险，获取期现套利机会带来的收益。但是就当前这个极端行情之下，股指现货和股指期货的基差太大，导致传统的期现套利没有办法操作，这一投资风险需要重点关注。第二个问题是“分母拖累”，即自主养券所多占用的资金对于基金整体收益有一定的拖累。但是沪深300指数组合与中证500指数组合的几何价差的收益率分布显著偏离正态分布，呈现出稳定存在的肥尾现象，于是可以通过养券组合的自主轮动产生额外收益，并以此弥补“分母拖累”现象。
做对冲基金和做实体生意是一个道理，竞争多的地方不好做，竞争少的地方好做。我们也要不断寻找竞争少的地方，来做策略创新。市场环境不断变化、市场缺陷不断被弥合，作为基金经理，每天都要去思考，怎么开发新的策略和产品。
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