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顶尖高手,老虎基金崛起之谜

2016-03-19 09:58   来源:818期货学习网



从对冲鼻祖阿尔弗雷德温斯洛琼斯到乔治·索罗斯,再到许多其他不那么出名但在这个领域同样有影响力的人物,从1987年的股市暴跌,到网络泡沫,再到抵押贷款证券的崩溃。在这个过程中,对冲基金参透了市场的玄机,不断赚取巨额财富。它们的创新改变了世界,孕育了特殊金融工具的新市场,改写了资本主义的规则。无疑,朱利安·罗伯逊领导的老虎基金耀眼如索罗斯的量子基金。

 

内容摘自《富可敌国——对冲基金与新精英的崛起》

 

保罗﹒沃尔克时期对外关系委员会国际经济高级研究员,《华盛顿邮报》的专栏作家。他在《经济学人》杂志工作了13年,在《华盛顿邮报》编委会工作了8年,专门负责经济全球化和政治经济。

 

他之前的著作包括2004年出版的《世界银行家》(TheWorld’sBanker)和1992年出版的《后种族隔离时代》(AfterApartheid),前者被《纽约时报》评获编辑选择奖,后者是《纽约时报》推荐书目。

 

本书作者对该行业进行了包括300个小时访谈和无数内部文件在内的深入调查,并在此基础上,讲述了关于对冲基金鲜为人知的故事:从该行业的鼻祖阿尔弗雷德温斯洛琼斯到乔治·索罗斯,再到许多其他不那么出名但在这个领域同样有影响力的人物,从1987年的股市暴跌,到网络泡沫,再到抵押贷款证券的崩溃。在这个过程中,对冲基金参透了市场的玄机,不断赚取巨额财富。它们的创新改变了世界,孕育了特殊金融工具的新市场,改写了资本主义的规则。

 

1984年春末,哥伦比亚商学院举办了一场金融巨头之间的辩论会。它邀请金融学术界的泰斗之一迈克尔·詹森(MichaelJensen)作为正方,来解释有效市场观点的正确性,并邀请巴菲特作为反方和他对垒。知道自己面对的观众都是专业投资者,詹森勇敢地讲述了随机漫步理论。如果选股者还存在,那只是因为糊涂的外行对于如何投资有一种“心理需求”,答案即使毫无价值也无所谓。詹森向他的听众肯定地说,少数几个貌似否定了随机漫步假设的基金经理只不过是幸运。没错,一些人连续五年战胜市场。但如果你让100万人掷硬币,有些人会连续5次抛出正面。掷硬币没什么技巧,投资也是一样。

 

接下来巴菲特进行了反驳,这个反驳可以作为对冲基金的宣言。他开始假装对詹森的说法表示同意,请听众想象一个全国性的掷硬币比赛的场面。

 

在比赛的开始,每个人都会掷硬币,那些掷出反面的人将被淘汰出局。

 

10个回合后,还有220000人留下,由于人的本性使然,幸存者将开始变得有点骄傲自满。在聚会上他们会不经意地告诉有吸引力的异性他们的秘诀是什么,以及他们对投掷的独到见解。

 

20个回合后,剩余的215名选手将开始变得难以忍受地自高自大,出版一些关于掷硬币的艺术和科学的愚不可及的书。但是有些商学院的教授会指出,如果22500万只猩猩掷硬币,结果也会是一样,也会有215只猩猩连续投出20次正面而胜出。

 

为了反驳詹森的说法,巴菲特开始找它的漏洞。如果胜出的215只猩猩在全国范围内随机分布,他们的成功可以用运气解释。但是,如果215只胜出的猩猩中有40只来自同一个动物园,这个掷硬币的现象会不会有别的解释?巴菲特说,统计上看似随机的现象在考虑其分布后可能完全不同。如果你发现一种罕见的癌症在一个特定的村庄很普遍,你不会把它归因于机会,你会分析水。

 

巴菲特接着说明选股的成功并不是随机分布的。相反,表现卓越的那些人来自一些特定的“村”,这个“村”不是由地理位置界定,而是由他们的投资方法界定。

 

为了证明他的观点,巴菲特列出9个进行传统的价值型投资的基金经理的记录,从本杰明·格雷厄姆——巴菲特的导师开始。其中三人曾于20世纪50年代中期在格雷厄姆-纽曼公司(Graham-NewmanCorporation)工作,而其他人受巴菲特和他的同伴的影响改用格雷厄姆的方式。巴菲特宣称他举的例子并未经过刻意挑选,他报告的是所有格雷厄姆-纽曼公司有记录的以前同事的结果,而且他手上的所有资金管理人都用价值型投资法。在没有模仿其他人的股票选择的情况下,沿用本杰明·格雷厄姆方法的人无一例外地都战胜了市场。难道这只是简单的运气?

 

巴菲特的观点总体是毋庸置疑的。如果仅从投资业绩的数据方面来看投资经理,那些成功就是运气,可以忽略不计——就像连续投出10次正面的人一样。但是,如果从属于某种特定的智力“村”或投资风格来理解投资管理,他们的成功可能就不是随机的。对冲基金的故事就以几个高业绩群为特征,其中最有名的是由蓬勃发展的北卡罗来纳州的一个本地人所创,他的名字叫朱利安·罗伯逊。

 

市场上的大师有时会深居简出。他们不用奉承和宽容之类的行为来搞活人际关系。他们只讲事实——你赚到了钱或者你没有赚到,社交技能不会改变你投资组合的盈亏。有一天,一名对冲基金经理到传奇的大交易者路易士·培根的办公室去拜访他,发现培根就像躲在屏风后面的巫师奥兹一样。培根后来买了一个私人小岛,但似乎对他没有什么作用了:他已经够孤立了。

 

罗伯逊有一个不同的传统。他有着南方人的和蔼,纽约人一样的交际方式,他的情绪根本不稳定,有着令人震惊的波动;他身材高大,像运动员一样健壮;他充满自信,是男人中的男人,骑士中的骑士;他聘用和自己一样健壮的人。要在罗伯逊的老虎基金有所发展,你需要这样的体质,否则你在老虎基金的度假活动会很痛苦,难以适应。他们的活动包括在爱达荷州的锯齿山举行垂直攀登和拓展训练比赛。

 

公司的员工会乘坐罗伯逊的私人飞机从公司向西飞到一个山顶上,他们将分成若干小组,每个小组配备一些电线杆大小的木头,一些绳子和两个浆。然后,他们举着设备到附近的一个湖泊,用绳子把木头绑在一起,冲向一个浮标,开始划筏子比赛。由于木头会滚动,并非所有的队员都能在筏子上坐稳,因此有一些人会掉进冰冷的水中。即使在这些冒险假期之外的时间里,老虎基金的员工依然精力旺盛。该公司聘有一个私人教练,如果有分析师锻炼时偷懒,教练员会走过来对他说:“你是不是在15分钟后有应酬?你有时间在你应酬之前跑两英里,然后冲个澡吗?”

 

像索罗斯和斯坦哈特一样,罗伯逊创立基金也是受了琼斯的启发。他20世纪70年代在基德-皮博迪公司(KidderPeabody)工作时,结交了琼斯的女婿鲍勃·伯奇(BobBurch),两人时常会请老太爷琼斯吃午饭,罗伯逊会考考琼斯自己的合伙公司的机制。他还和一个叫亚历克斯·波特(AlexPorter)的南方人走的很近。波特20世纪60年代搬到纽约,在罗伯逊的公寓里和他睡过上下铺,后来成了琼斯的部门经理。罗伯逊的妹妹是《财富》杂志的记者,曾报道过琼斯模式的基金,通过妹妹他认识了《财富》杂志撰稿人卡罗尔·卢米斯(CarolLoomis),这个人最先解释了对冲投资结构。罗伯逊创办老虎基金几年后,鲍勃·伯奇委托500万美元给他管理,这是当时琼斯所剩下的钱的五分之一。事实证明那是一个明智的决定。

 

罗伯逊于1980年创办老虎基金,当时他48岁,已经不年轻了。第一个冬天,他小小的办公室里的供热系统坏了,他得了感冒,嗓子哑了,他只能哑着嗓子发出买卖指令。他有个名叫索普·麦肯齐(ThorpeMacKenzie)的什么都不管的合作伙伴,不过大家都知道是谁在控制局面,麦肯齐后来回忆说:“当我们意见不一致的时候,我让步。”罗伯逊通过对老虎基金的掌控,对买卖严格把关,而不是委托给他下属的部门管理人员,但在大多数其他方面,他都基本沿用了琼斯的模式。(818期货学习网 /收集整理)

 

①他选择股票,做空做多,对冲出一部分市场风险。他否认对市场的整体走势的评论“没有意义”,并向他的客户保证他会通过股票选择成功。随着基金的增长,罗伯逊开始在国际范围内选择股票,而不仅局限于美国;他投资于商品、货币和债券市场,对原来琼斯的方法进行了宏观投资分离管理。他有时用期货或期权对市场风险进行套期保值,这对琼斯来说是不可能的,但他强调指出,这些投机性工具都被用于保守的目的,这和琼斯的话如出一辙。

 

从1980年5月成立到1998年8月的鼎盛时期,老虎基金在扣除费用后平均每年获得了31.7%的收益,大大高于标准普尔500指数12.7%的年回报率,这个时期的选股成功对有效市场假说是个侮辱。琼斯在早些时期取得成功可以理解,当时官方信托银行里的竞争对手是由委员会做出投资决策;迈克尔·斯坦哈特因为与大额交易员的关系亲近能够赚钱也可以理解,定量分析员和趋势追随者走在了他们的竞争对手前面;甚至也许是自学成才的预言家索罗斯能感觉到市场转折点的来临。但罗伯逊没有发现市场体制上的弱点、某种奇特的定量策略或某种哲学观点。

 

他在给老虎基金在东京的业务主管罗伯特·卡尔(RobertKarr)的信中总结了他的投资方法,平淡无奇的话语中隐藏着他的成功秘诀:老虎基金管理人应该积极管理投资组合,去除好的公司给更好的公司腾地方;他应该避免在一个赌局上下注超过资本的5%;他应该熬过逆境,直到好运重新降临。

 

简单的事实就是,这个操盘手和他——一开始很少,以后也许会很多——的助手们只是分析公司、货币以及商品,然后对其前景下注。而这正是相信有效市场理论的人认为不可能的事。

 

解释这种不正常现象的努力大多未能如愿。像琼斯的基金一样,老虎基金无疑也是在一个有利的时间推出——在一个股票牛市的开始。

 

①罗伯逊貌似放权,但并没有实际权力。前任分析师德怀特·安德森(DwightAnderson)公开说出他以前的同事私下证实的话:“每个人在老虎基金的人真的只是一个分析师,朱利安是唯一的投资组合经理。每个分析师有一个名义上的盈亏在其名下,但那只是代表了朱利安允许买入的投资组合的投资理念。”——作者注

 

401(k)退休计划是在1981年发明的,就在罗伯逊开业之后一年;到老虎基金关门的时候,401(k)计划已经非常普遍,其持有人将75%的资产配置在股票上。在此期间很长一段时间里,市场在企业兼并和收购的支撑下直线上升。例如,在1981年—1988年间,大约1550家美国公司因为股票集中在少数人手中而变成私营公司,每笔交易都使得剩余的公众股票更稀少、更珍贵。这对股权投资者来说是个好时机。

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